按揭投放穩步改善，需求側資金壓力持續緩解

    4 月居民部門信貸延續改善趨勢。單月新增6669 億元，同比增長26.8%。其中單月新增居民短貸2280 億元，同比增長108.6%，或反映居民消費意愿持續恢復；單月新增居民中長貸4389 億元，單月投放規模逐步趨于平穩，同比增速繼續提升至5.4%（3 月為2.9%）。1-4 月新增居民中長貸1.7 萬億，同比降幅收窄至-5.4%，疫情對于行業需求側資金面的沖擊正逐步消退。

    融360 數據顯示，2020 年4 月，全國首套、二套房貸平均利率環比-3BP。4 月20 日，5 年期LPR 下降10BP 至4.65%，預計后續按揭利率將繼續保持下行趨勢。

    基于當前相對寬松的信貸環境以及銀行按揭投放的短期路徑依賴，我們預計2020 年全年新增房貸或與2019 年相當（約4.4 萬億），可為銷售持續復蘇提供較強支持。

    4 月房企海外發債暫停，境內融資繼續放量

    4 月房企海外融資暫停。5 月6 日，時代中國發行1 年期2 億美元債券，票面利率6.0%，顯示一級市場正逐步恢復。

    4 月房企境內發債繼續放量，單月發行912 億元，略高于去年同期水平（2019 年4 月發行892 億元，為年內單月最高水平），單月境內凈融資約406 億元。4 月房企發行證監會主管ABS 約218 億元（1-3 月發行114 億元），境內發債占比達到24%，資金補充渠道日趨多元化。

    4 月大中型房企新增融資成本繼續改善，部分優質龍頭新發債利率已低于2016 年水平。二級市場方面，境內風險偏好有所下降，AAA、AA+利差走勢分化；境外高收益級中資房地產美元債收益率由3 月末的20.5%大幅回落至10.5%，市場情緒明顯恢復。

    我們認為在國內資金環境寬松、行業銷售快速恢復的情況下，房企海外融資暫停造成的沖擊處于可控范圍。后續隨著美聯儲持續寬松，市場流動性明顯緩解，房企海外再融資壓力將逐步緩解。

    投資建議：

    行業政策面溫和且穩定，供需兩側資金供給均相對充裕，基本面復蘇趨勢明顯。我們預計龍頭房企的債務結構和融資成本有望持續改善，不僅代表著短期更高的安全邊際，同時也為市場份額提升、業績穩定增長提供堅實基礎。建議關注A 股的萬科 A、保利地產、招商蛇口、金地集團；H股萬科企業、融創中國、中國金茂。

    風險分析：

    海外疫情擴散對于中國居民就業和收入的影響存在不確定性；若土地市場持續升溫，存在觸發融資監管趨嚴的可能；行業將迎來債務到期高峰，中小房企信用風險提升。