事件:近期,央行官網顯示,嘉聯支付有限公司內蒙古分公司、福建國通星驛網絡科技有限公司內蒙古分公司因違反《銀行卡收單業務管理辦法》(中國人民銀行公告?2013?第9號),中國人民銀行呼和浩特中心支行對其處以警告的行政處罰。

    市場理解偏差,實際業務影響極其有限。1)本次處罰預計原因為2019上半年行業監管總體趨緊,實際體現的是金融監管的需求。并且,根據相關網站信息,本次處罰涉及內蒙古當地幾乎所有第三方支付公司,包括匯付、開店寶、銀盛等業內排名靠前的廠商。2)從處罰力度來看,罰款范圍在1萬元到6萬元之間,與2018年千萬級別罰單相比甚微。而嘉聯和國通星驛僅為警告處分、力度最輕,本次處罰實際對兩家上市公司業務影響極其有限。因此,本次處罰的市場理解存在一定偏差。

    支付行業監管收緊、競爭格局已改善,合規、優質基因企業有望勝出。1)2015年起監管不斷收緊,2018年大額罰單頻現,行業有望加速出清。同時,銀行卡消費業務量快速增長,2018年達到92.76萬億元,收單行業進入剩者收獲期。2)“斷直連”在2018年正式執行,微信、支付寶這類互聯網巨頭受壓制,第三方支付行業競爭格局改善。3)專業、合規、機制靈活的支付機構有望勝出,特別是具有互聯網基因企業在業內十分稀缺。

    Square驗證商戶服務潛力與估值提升空間。Square是美國移動支付鼻祖,其創始人是著名企業家JackDorsey(也創立了Twitter)。公司以信用卡讀卡器起家,業務覆蓋軟硬件、支付、SaaS及金融服務。其基于支付生態而拓展商戶服務的發展路徑已經被證明可以建立較高的護城河。隨著商戶服務的潛力被認知,Square估值大幅提升,市值達到約300億美元,在未盈利情況下PS估值最高達到10x。

    產業已進入高速成長期,估值體系有望重構。1)支付行業公司實現證券化后,開啟加速布局增值業務。其中,新國都基于互聯網基因開啟商戶SaaS服務戰略,新大陸布局流水與數據的金融變現,拉卡拉的支付流水處于行業頭部,也在為各行業提供增值服務。2)財務數據顯示,增值服務業務已進入高速成長期。3)隨著規模效應和商戶粘性逐步確立,估值體系有望重構。對標公司Square,海外市場逐步認可其價值、給予很高的PS估值。而美團IPO期間,曾按照市值相對于交易額進行估值。

    推薦標的:新國都、新大陸、拉卡拉。

    風險提示:業務推進不達預期;金融監管風險;宏觀經濟風險。