板塊總結：紡織制造延續景氣，服裝家紡增長放緩。1）2024年：紡織制造板塊受益于下游庫存優化和訂單反彈，收入同比+13.7%，毛利率提升1.5pct至16.2%，產能利用率改善驅動盈利修復。服裝家紡板塊受消費疲軟和剛性費用拖累，收入增速放緩至1.0%，凈利率大幅下滑4.6pct至2.3%。2）季度趨勢：2024Q4：紡織制造收入維持雙位數增長（+14.1%），服裝家紡收入降幅收窄（-1.1%）；2025Q1：紡織制造增速放緩但仍穩?。?8.2%），服裝家紡春裝銷售承壓（收入-5.1%）但盈利邊際改善。3）重點公司：制造龍頭（如華利、申洲）訂單飽滿，盈利更佳；服裝品牌中運動賽道相對韌性較強，休閑服飾普遍承壓。

運動服飾：行業維持增長景氣度，品牌分化明顯。1）業績總結：收入增長韌性強：安踏（+13.6%）、特步（+6.5%）、361度（+19.6%）領跑，李寧（+3.9%）增速相對較慢；盈利改善：安踏核心凈利率+0.4pct至16.8%，李寧、特步毛利率+1.0pct，李寧凈利率下滑主要因營銷開支增加，特步剝離KP減虧；361度盈利穩定。2）運營分析：庫存折扣維持穩定，門店著重運營優化，2024下半年開店放緩或閉店調整，2025細分品牌開店持續。流水增長方面略低于收入，線上優于線下。3）增長趨勢：線上分品類看，專業跑鞋、運動時尚、戶外為主要增長熱點；國產品牌在專業品類上具備質價比優勢，運動時尚國際品牌話語權較高；分平臺看抖音增長仍具優勢。

休閑家紡：需求總體承壓，新業態、新消費增長領先。1）業績總結：收入增長總體放緩，比音勒芬、森馬服飾、穩健醫療收入分別+13.3%/7.1%/9.6%逆勢增長；負經營杠桿導致凈利率普遍下滑，僅穩健醫療（凈利率+0.7pct）等少數改善。大部分公司提升分紅水平，現金流充裕。2）運營分析：線上普遍好于線下，直營普遍好于加盟；線下客流、店效普遍下滑，同時各品牌優化低效店鋪，尤其加盟店鋪調整較多，較多品牌電商也凈減少；部分公司呈凈開店、線下收入相對穩?。恍蓍e服飾普遍電商收入好于線下，家紡品牌本身電商滲透率較高，電商增速放緩。3）增長趨勢：2025年以來家紡品牌線上表現優異，休閑服飾品牌表現分化，哈吉斯、全棉時代等品牌線上保持高增；海瀾之家京東奧萊新零售模式打開增長空間。

代工制造：訂單量增驅動高景氣，訂單飽滿盈利強的公司韌性更佳。1）業績總結：2024年紡織制造行業受益于下游去庫周期結束及訂單恢復常態化，訂單量大幅回升帶動收入普遍雙位數增長，產能利用率提升帶動盈利向上。大部分公司保持積極的產能擴張，資本開支同比增加較多，華利集團/裕元集團/申洲國際幾大代工龍頭資本開支均在15億元以上。2）關稅影響：自上而下篩選，美國收入貢獻低、凈利率高的公司；自下而上篩選，產能供不應求的公司；產能占比來看，代工制造企業產能集中在東南亞地區。3）近況跟蹤：代工臺企4月基本維持一季度趨勢未受關稅政策影響，管理層對二季度預期樂觀；國際品牌迅銷和阿迪近期均表示暫未因關稅主動提價，利潤率影響有限。

紡織材料：外銷訂單增長帶動收入，利潤彈性較大。1）業績總結：上游材料供應商同樣受益于下游品牌補庫需求，訂單增長普遍較好。其中臺華新材受益于錦綸下游防曬服、戶外服需求高景氣，收入增速最快接近40%；上游制造企業利潤彈性較大，伴隨訂單增加、產效提升，毛利率修復帶動利潤反彈顯著。資本開支普遍縮減，僅南山智尚/新澳股份/偉星股份資本開支同比增長雙位數以上。

2）業績拆分：紡織材料企業境內外收入占比有差異，偉星、臺華、新澳、天虹以內銷為主，魯泰、百隆以外銷為主。2024年外銷增速普遍好于內銷，主要受益于國際消費相對國內消費增長韌性更強、國際品牌去庫完成開始補庫、以及部分企業本身境外占比較低仍處于客戶開拓階段。

風險提示：宏觀經濟表現不及預期，產能擴張不及預期，供應商下游客戶庫存惡化，關稅政策不確定性，國際政治經濟風險，系統性風險。

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轉自國信證券股份有限公司 研究員：丁詩潔/劉佳琪