監管引變革，國內財富管理行業格局重塑。縱觀近十多年國內財富管理行業的發展，過去的2-3 年是行業變革最快的階段。2018 年資管新規的出臺重新規范了行業秩序，在打破剛兌的政策導向下，整個財富管理產品供給端迎來調整，大量高收益保本產品退出市場，與此同時，居民的財富管理觀念也隨之發生變化，配置需求從原先單一的比價模式向兼顧風險與收益的多元配置模式轉變，權益類產品真正站上歷史舞臺。在此背景下，國內財富管理機構的競爭格局重塑：1）以銀行理財和信托為代表的保本型產品主要供給方迎來調整與轉型，與之形成鮮明對比的則是公私募等權益產品供給方的份額快速提升；2）整個行業分工進一步細化，銀行、券商、互聯網平臺在內的財富管理機構憑借自身更貼近用戶的先天優勢，發力渠道側，專注于客戶服務。展望未來，我們認為在機構間競爭加劇的同時，同業之間的合作也會增多，對于任何一家財富管理機構而言，如何明確自身定位并找到核心競爭力成為了每家機構都需要思考的問題。

      渠道力競爭關鍵：開放獲客，精耕細作。現階段國內財富管理仍是增量市場，對財富管理機構而言，打造渠道競爭力的重要性不言而喻。我們將渠道力拆解為兩個方面：1）獲客能力，目前來看互聯網平臺憑借開放、高效的線上獲客渠道處于領先。以螞蟻為例，憑借開放的生態布局打造的流量優勢和低價策略打造了國內領先的線上財富管理平臺，截至21Q3 末該平臺非貨基金保有規模達到1.2 萬億，位列國內所有機構第一。2）服務能力，權益類產品對聚焦渠道側的機構提出了更高的服務要求，目前來看，頭部傳統金融機構在持續服務、精細化服務和綜合服務等多個方面優勢顯著。以招行為例，公司在財富管理條線上配備了更多、更專業的服務團隊，截至2020 年末，公司零售金融條線3.6 萬人，此外，招行早在2007 年便建立了“金葵花”理財品牌并嘗試通過分層結構服務不同需求的客戶。截至Q3 末公司AUM達到10.4 萬億，多年來始終保持高速增長。

      產品力競爭關鍵；差異化和長期穩定的業績表現。資管新規后，伴隨著理財、信托等各類型產品監管要求的統一，不同資管產品間的收益率、投資門檻等要素差異明顯減小，行業同質化現象顯著。在這樣的背景下，對于如何打造產品能力，我們認為一方面建立差異化的品牌優勢是未來破局的關鍵，以海外的領先資管機構貝萊德為例，在美國財富管理行業快速發展階段，聚焦養老金等機構客戶需求，通過提供低成本的被動型產品快速搶占市場，截至2020 年末其管理資產規模達到了8.7 萬億美元。此外，產品的投資能力仍是財富管理產品端發展的基石，長期穩定的投資業績能夠打造財富管理品牌。我們看到近幾年頭部基金公司的市場份額快速提升，背后反映的更多是長期穩定的投資運作，而非短期的業績表現。

      風險提示：1）宏觀經濟下行導致行業資產質量壓力超預期抬升；2）金融監管力度抬升超預期；3）中美摩擦升級導致外部風險抬升。

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