投資建議

我們建議大家關注珠寶首飾行業的投資機會：一方面高工藝、高毛利率的一口價黃金在金價上漲背景下受益；另一方面自2Q25 起計重黃金首飾銷售進入低基數區間，有望迎來恢復性增長。

理由

2025 年以來金價快速上漲，金飾消費扭轉下跌趨勢。2025 年以來金價延續快速上漲趨勢，截至4 月25 日，上海金交所黃金現貨Au9999 收盤價較年初上漲27.8%（2024 年全年上漲28.2%）。消費端，2025 年1-2 月、3月限額以上單位金銀珠寶類商品零售額分別同比增長5.4%、10.6%，表現好于社零大盤增長，自2024 年4-12 月持續同比下滑后實現同比轉正。我們認為體現出金價上漲背景下，消費者對高金價接受度逐步提升。

看好一口價黃金品類在金價上漲預期下的銷售增長表現。黃金首飾品牌愈發注重新產品、新工藝、新設計概念的創新，我們觀察到承載了中國傳統文化和美學價值的古法黃金是當前黃金首飾中增長最快的品類之一，古法黃金的設計精美、工藝復雜度高，借助中國古典元素和設計風格呈現出產品高級感。此外，眾多珠寶品牌也在加大與熱門IP的聯名合作，來獲取更多年輕消費者客群。古法黃金及IP聯名類產品多為一口價定價，調價頻率較低，在金價上漲背景下銷售更為受益，例如全部為一口價定價的老鋪黃金2024 年收入增長高達168%，周大福、六福集團內地市場的一口價黃金占比在FY25 達到19%、約中雙位數，均實現了同比大幅提升。

關注2Q25 起計重類黃金首飾的增長和估值修復機會。傳統珠寶品牌的計重類產品的銷售自2024 年3 月底金價快速上漲開始受到明顯的抑制，但部分品牌自4Q24 起的數據顯示銷售跌幅已出現環比收窄勢頭，并在1Q25延續跌幅收窄趨勢。自2Q25 起計重黃金珠寶產品普遍進入低基數銷售區間，近期部分上市公司如六福集團數據反饋4 月銷售已經出現明顯的正增長，我們認為低基數有助于品牌實現恢復性的正增長，此外大眾珠寶品牌也紛紛加大對高毛利率的一口價商品的開發和銷售來提升盈利能力。部分大眾珠寶品牌前期跌幅較大，但仍保持較高比例派息，股息率較高，我們認為伴隨銷售跌幅收窄和轉正，這些公司有望迎來估值修復機會。

盈利預測與估值

推薦兼具高級感和中國美學設計、高成長、高盈利的老鋪黃金，以及經營逐步改善的周大福、六福集團、周大生、老鳳祥，建議關注潮宏基。維持我們所覆蓋公司的投資評級、盈利預測和目標價不變。

風險

金價大幅波動，行業競爭加劇，終端零售環境不及預期。

知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產業咨詢機構，十數年持續深耕產業研究領域，提供深度產業研究報告、商業計劃書、可行性研究報告及定制服務等一站式產業咨詢服務。專業的角度、品質化的服務、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產業解決方案，為您的投資決策賦能。

轉自中國國際金融股份有限公司 研究員：宋文慧/楊潤渤/莊銘楷