宜氫則氫，宜電則 電，商用車氫電互補，長途重載領域向氫能傾斜。我國商用車存在較大減碳潛力，截至2022 年底，商用車保有量占汽車總量約15.6%，對應年碳排放占比60%；其中重型貨車保有量占比僅3%，但年碳排放占汽車總量44.7%，新能源重卡推廣對降低交通領域碳排放重要性凸顯。回顧新能源商用車發展歷程，純電客車發展態勢良好；重卡純電路線受阻，換電路線起勢，氫能重卡處于商業化初期。相比純電動車，氫能汽車在能量密度、續航里程、補能時間、工作環境、金屬資源等方面具備優勢，適宜在長途重載領域及三北地區對電動商用車形成補充。目前我國氫能應用在交通領域側重商用車，氫燃料電池汽車中重型化特征逐漸明顯，2022 年FCEV 中重型貨車占比47.7%（終端銷售口徑）。目前氫能重卡在鋼鐵、焦炭、礦山、港口等短倒運輸場景經濟效益逐漸清晰，在長途重載領域優勢顯著，市場化潛力漸顯，行業推廣提速，我們預計2023/2024/2025 年國內氫能重卡銷量為0.48/1.2/2.7 萬輛。

“以獎代補”，國產化浪潮來襲。2020 年后國內推出“以獎代補”政策，并啟動 3+2 城市示范群，旨在構建國內燃料電池產業鏈，實現核心技術及關鍵部件國產化，并將產業支持政策主導權下放。非示范城市紛紛呼應氫能產業發展，我們預計2025 年國內FCEV 保有量達8 萬輛。

晨光熹微，氫能重卡經濟性已現。目前氫能汽車整車成本偏高，主要系部分關鍵零部件依賴進口，行業規模偏小造成。“以獎代補”政策加速推動關鍵零部件國產化進程，膜電極核心零部件催化劑、碳紙、質子交換膜分別有望在2024/2024/2025 年實現國產替代。行業對燃料電池降本較為樂觀，億華通預計在十萬臺規模下，燃料電池系統售價1000 元/kw。

“規模化”+“國產化”有望帶動整車購置成本大幅下降，飛馳汽車預計2025年氫能重卡或與純電動重卡平價，49 噸燃料電池重卡整車成本降至70-80 萬元，補貼后購置成本跟柴油重卡相比極具競爭力。運營端，加氫價格和百公里氫耗仍有較大下探空間。山西、內蒙等省份兼具低成本氫源及大宗產品運輸需求，有望打造無補貼下的氫車商業場景，促進產業鏈正向循環。考慮補貼情況，我們預計35 元/kg 氫氣價格下，氫能重卡TCO有望在2024 年實現氫油平價，2025 年實現氫電平價。

風險提示：燃料電池汽車降本及推廣不及預期風險，燃料電池汽車技術進步不及預期風險，加氫站等配套設施建設不及預期風險，加氫零售價下降不及預期風險。

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轉自東北證券股份有限公司 研究員：周穎/胡易琛